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徐工案内幕：凯雷如何赢了出价高的摩根大通？ |
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| www.cnfol.com 2006年08月29日 13:41 21世纪经济报道 夏晓柏 |
几乎全部“桌面上的材料”显示，凯雷曾做过数次“减法”
“我看你们已经离真相很近了。”看着记者手中一摞材料，长期关注徐工并购案的泰阳证券研究所副所长刘亚辉博士微笑着说。
要想了解凯雷并购徐工的真正内幕，这是一批必不可少的关键材料。
自从6月份凯雷收购徐工的争论爆发以来，激辩此起彼伏，而真相依旧云遮雾掩。
双方的并购协议是2005年10月25日签署的。国家有关方面迄今未下发批文。面对外界关于协议一年期限已到，将自然失效的说法，凯雷唯一的回应是：公司收购徐工机械拥有一份“最终协议”。
“国家相关部委的审批具有最高裁决权，凯雷凭什么说他有最终协议？”刘亚辉对此表示不可理解。
近日，记者从香港辗转获取了凯雷并购徐工的几乎全部“桌面上的材料”，包括凯雷和摩根大通竞购徐工的标书、徐工方面就引资和竞标工作给徐州高层的情况汇报、徐工和凯雷的部分谈判文件等。透过这些材料,或许可以最大限度地还原整个并购过程的真相，接近所谓“最终协议”的谜底。
3.86亿输给3.7亿
2003年春，徐州市政府启动徐工整体改制工作，国内外三十余家企业和基金机构参与竞标。
2004年10月，竞标进入第二轮，对手只剩下凯雷和摩根大通亚洲投资基金。
记者手里掌握了凯雷、摩根大通同在2004年9月29日递交的第二轮标书。
总长12页的摩根大通标书开门见山，直入主题。第2页现金收购价格一栏即说明：“摩根大通基金愿意以人民币31.94亿元的对价(‘收购价’)收购公司现有普通股中85%的股权。为清晰起见，在此仅指收购老股。”
不过，摩根大通特别指出：“虽然我们在本标书中的建议为收购老股，我们并不排斥采用认购新股与收购老股结合的方式，我们愿意结合公司的实际资金需求，就上述投资结构与卖方股东作进一步的讨论”。
对于31.94亿元的收购价格，摩根大通给出一个标准的算法：徐工机械企业价值29.31亿元加上其含有的徐工科技(000452.SZ)股份价值6.05亿元，再加上其合资公司股权价值2.5亿元，得出徐工机械全部企业价值37.87亿元。另外再减去徐工机械净债务1.7亿元，可知公司100%股本价值为36.17亿元，乘以出售老股比例85%得到出售部分股权价值为30.74亿元，然后加上财务结构变化调增1.2亿，最终判定向卖方股东支付的总金额31.94亿元。
相比于摩根大通的开门见山，长达21页的凯雷第二轮标书，则是“曲径通幽”，直到第12页才亮出报价：“凯雷集团拟通过收购徐工机械增发新股和收购徐工集团持有徐工机械部分国有股的方式，最终持有85%徐工机械全面摊薄后的股权。其余股份由徐工集团继续持有(包括政府考虑给予管理层的股份奖励)。”“凯雷集团为此拟投入3.7亿美金的现金，我们计划以此价格一次性投入现金以增资扩股和收购部分国有股，以解决徐工机械历史遗留问题。”
按当时美元兑人民币8.27汇率计算，摩根大通总报价为3.86亿美元，高于凯雷3.7亿美金报价。但在2004年10月15日第二轮竞标会议上，凯雷亚洲投资公司以89.18分击败摩根大通亚洲投资基金的61.04分，成为最后唯一的买家。
40亿项目承诺
为什么出价高并且只是收购老股的一方，反而被出价低，并且收购老股和认购新股相结合的一方所淘汰了？
对这一问题，记者掌握的一份徐工方面于2004年10月21日给徐州市政府的《徐工机械引进投资者第二轮竞标工作情况汇报》，列举了凯雷赖以胜出的“六大优势”：1.在引进柴油机和载重汽车及底盘项目方面的承诺；2.若有需要，愿意对徐工科技进行全面要约收购，并且不会因此影响交易对价水平；3.愿意向徐工集团提供资产管理公司股份回购的“过桥”资金；4.对交易后各股东的权益安排(即对徐工集团将来获得的少数股东权益)未作重大修改：5.整体交易对价(3.7亿美金)较具吸引力，且可以全部为旧股；6.愿意缴纳4000万人民币的投标保证金。
“比较两家的标书，在第三、第四和第六项上，摩根大通的条件和凯雷没有区别。在第一项承诺上，摩根大通没有凯雷全面和具体；第二项，由于摩根大通出价高，所以没有给出凯雷一样的承诺；至于第五项，摩根大通的交易对价显然更有吸引力，凯雷并没有优势。而且，凯雷并不是‘全部为旧股’，而是收购老股和认购新股结合。可以说，当时的这个汇报材料有欺骗政府、偏袒凯雷的嫌疑。”一位要求匿名的投行人士如此研判。 |
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